2025年10月28日，上汽集团倾力孵化的“全场景智慧出行综合体”——享道出行，正式向香港联交所递交了上市申请，拟在主板挂牌上市。这家自2018年成立以来便头顶“国家队”光环的出行平台，终于站在了资本市场的门前，准备敲响那决定命运的钟声。然而，伴随其显赫身份一同公之于众的，还有一份揭示着“冰”与“火”双重现实的招股书。

“冰”的一面，是传统网约车业务的沉重现实。招股书显示，从2022年到2025年上半年，享道出行累计净亏损超过19亿元人民币。更令人侧目的是，公司自2022年以来累计收到超百张行政罚单，其中九成涉及驾驶员或车辆的无证运营问题，合规风险如影随形。这片冰冷的“海水”让市场对其基本盘的健康度产生了深深的疑虑。

“火”的一面，是其对未来的巨大技术野心。享道出行明确表示，此次IPO募集资金的重要部分将用于加码自动驾驶技术的研发及Robotaxi（自动驾驶出租车）服务的商业化推广。这无异于一场将未来押注在“无人之境”的豪赌，火焰般的热情与愿景，与冰冷的财务数据形成了鲜明对比。

“海水”与“火焰”下的财务真相

一份招股书，往往是企业最坦诚的自白，享道出行的财务数据，清晰地勾勒出其“一体两面”的经营现状：一方面是持续的巨额亏损，另一方面则是运营效率与盈利能力的显著改善。理解这两者的并存，是评估其投资价值的起点。

根据招股书披露，享道出行的财务压力显而易见，从2022年到2024年，公司收入虽保持16.3%的复合年增长率，从47.29亿元增至63.95亿元，但净亏损却持续存在。2022年、2023年及2024年，公司净亏损分别为7.81亿元、6.04亿元及4.07亿元。进入2025年上半年，公司依然录得1.15亿元的净亏损，四年半累计亏损高达19.07亿元。这片亏损的“海水”深不见底，是市场对其最主要的担忧来源。

亏损的根源在于其成本结构，报告期内，销售成本居高不下，2022年甚至占到总收入的99.0%。尽管此后逐年下降，但在2025年上半年仍高达88.7%。这主要包括了支付给网约车司机的服务费、车辆折旧、燃料成本等，反映了网约车行业典型的重资产、低毛利特性。此外，持续的研发投入和高昂的销售开支（用于用户补贴和市场推广）进一步侵蚀了利润空间。

然而，在冰冷的亏损数据之下，亦有代表着效率提升的“火焰”在燃烧，最亮眼的指标是毛利率的跃升。公司的毛利率从2022年微不足道的1.0%，大幅提升至2023年的6.6%，2024年稳定在7.0%，并在2025年上半年进一步跃升至11.3%。这一方面得益于核心的网约车服务毛利率由负转正（从2022年的-5.4%提升至2025上半年的12.2%），另一方面也反映了公司在精细化运营和成本控制上取得了实质性进展。

更关键的信号是经营性现金流的改善。在连续数年录得净流出后，享道出行在2025年上半年首次实现了8330万元的经营活动现金流入净额。这标志着其主营业务的“造血”能力开始出现拐点，不再完全依赖外部融资来维持日常运营，是公司迈向健康发展的重要一步。

与此同时，公司的运营规模仍在高速扩张。月均活跃用户从2022年的2660万增长至2025年上半年的1.27亿，注册司机数量也从34万增长至106万。这些核心运营指标的强劲增长，证明了其产品和服务在市场中仍具有强大的吸引力，为其未来的商业化变现奠定了用户基础。

从收入构成来看，享道出行呈现出典型的“一主多辅”格局。2024年，网约车服务贡献了49.91亿元收入，占总收入的78.0%，是公司绝对的业务核心和基本盘。车辆租赁服务（主要面向企业客户）贡献了10.84亿元，占比17.0%，是其重要的第二增长曲线，并已在企业出行服务市场占据全国第二、长三角第一的领先地位。而车辆销售及其他业务占比仅约5%，规模尚小。这种结构意味着，网约车业务的健康度直接决定了公司的生存底线，也解释了为何公司急于通过Robotaxi为这一核心业务寻找颠覆性的未来解决方案。

总而言之，招股书揭示了一个矛盾而真实的享道出行：它既是一个背负着巨额亏损、在红海中挣扎的传统出行玩家，也是一个运营效率持续优化、正努力从“规模扩张”向“效率提升”转型的求变者。这种财务上的“冰与火之歌”，为其后续的战略抉择埋下了伏笔。

“带病”的现在，能否供养“烧钱”的未来？

享道出行的IPO之路，本质上是一场用“正在改善但仍带病”的现在，去供养一个“前景广阔但极度烧钱”的未来的豪赌。其核心困境在于，左手的传统网约车业务深陷红海，枷锁重重；而右手的Robotaxi远征，则是一场背水一战的豪赌。

尽管运营指标向好，但享道出行的核心业务——网约车，依然面临着行业性的四大困境：

1、盈利模式之困：网约车行业本质上是“薄利”生意。平台需在司机抽成、乘客补贴和自身盈利之间艰难平衡。享道出行高达90%左右的销售成本，大部分流向了司机和车辆相关开支。虽然其毛利率已优于部分同行，但要实现规模化净盈利，仍需克服行业普遍存在的低利润天花板。

2、合规之“痛”：招股书中披露的“超百张罚单”和近400万元罚款，直指其运营的灰色地带——部分司机与车辆的合规资质问题。这不仅是财务上的直接损失，更是悬在头顶的达摩克利斯之剑，构成严重的运营风险和品牌声誉损害。随着监管趋严，合规成本将持续上升，成为其扩张路上的沉重负担。

3、竞争之压：中国网约车市场格局已定，滴滴出行以超过70%的市场份额一家独大，形成强大的网络效应。享道出行虽位列第五，但与曹操出行、T3出行等同为车企背景的对手在市场定位、目标用户上高度重合，竞争异常激烈。在存量市场博弈，获取新用户的成本日益高昂。

4、流量之忧：招股书显示，享道出行的大部分订单（2024年高达97%）来源于高德、百度等聚合平台。这种模式虽在早期助其快速起量，但也使其陷入了“为他人做嫁衣”的窘境。平台自身缺乏强大的自有流量入口和用户护城河，用户忠诚度低，议价能力弱，利润空间被聚合平台严重挤压。

这些困境共同构成了一副沉重的“枷锁”，限制了传统网约车业务的想象空间，也迫使享道出行必须寻找新的出路。

正因传统业务的“天花板”肉眼可见，享道出行才将Robotaxi视为其背水一战的战略支点。Robotaxi的终极目标是去除出行服务中最大的一块成本——司机成本。一旦实现，出行服务的成本结构将被彻底重塑，毛利率有望从目前的10%-20%跃升至60%以上。这是摆脱当前盈利困境、实现长期高利润的唯一路径，是其寻求“第二增长曲线”乃至“终极解决方案”的必然选择。

Robotaxi是典型的资本与技术密集型赛道，前期研发、车辆硬件、测试运营都需要巨额且持续的投入。享道出行将IPO募资的核心投向于此，本质上是为这场技术长跑“续命”和“加速”，意图在商业化黎明到来前，构筑起竞争对手难以逾越的技术和运营壁垒。

享道出行的Robotaxi战略并非空谈。它已经规划了清晰的路径：通过与顶尖自动驾驶公司Momenta的深度绑定，联合开发L4级自动驾驶技术；设定了明确的规模化目标，如计划在2026年内部署200台L4级Robotaxi车队，并于2027年实现多城市的规模化商业运营。这表明其对未来的投入，是基于深思熟虑的战略规划。

因此，享道出行的IPO，并非简单地为亏损业务“补血”，而是一次深刻的价值重构。它试图说服资本市场：请为我的未来（Robotaxi）买单，因为我的现在（传统网约车）虽然艰难，但正在改善，并且能为未来提供独一无二的养料——数据和场景。

“车企基因+技术外援”的独特优势

在激烈的出行赛道和更残酷的自动驾驶战场，享道出行并非赤手空拳。它手中紧握的两张王牌——深厚的“上汽基因”和强大的“Momenta联盟”，构成了其破局的核心竞争力，也是其区别于纯互联网平台或纯技术公司的独特优势。

背靠上汽集团，享道出行获得的远不止是资金支持。这种“车企基因”为其带来了全产业链的深度赋能，尤其在通往Robotaxi的道路上，这种优势被无限放大

Robotaxi商业化的最大障碍之一是高昂的硬件成本。享道出行可以依托上汽集团的供应链体系，获得成本更低、深度定制的前装量产自动驾驶车辆（如基于智己、飞凡等车型）。这意味着从车辆设计之初就整合传感器和计算单元，相比后装改造方案，不仅成本大幅降低，可靠性和一致性也更高，从而有效降低了总持有成本。

享道出行正构建一个“车辆+技术+平台”的闭环生态。其中，上汽集团提供核心的“车辆”（整车制造）和部分“技术”（如上汽人工智能实验室SAIC AI LAB），而享道则扮演着“平台”（出行运营）的角色。这种模式打通了从研发、制造到运营的全链条，形成了数据和业务的内部循环，这是纯技术公司或纯运营平台难以复制的系统性优势。

作为大型国有车企的子公司，享道在与政府沟通、获取稀缺的自动驾驶测试与运营牌照方面具备天然优势。例如，它已成为上海首批获得无驾驶人智能网联汽车示范运营牌照的平台之一，并开通了连接旅游度假区与机场的专线。这些“准入资格”是Robotaxi商业化落地的关键前提。

如果说上汽集团提供了强健的“体魄”，那么与Momenta的战略联盟则为享道出行植入了一颗强劲的“技术心脏”。Momenta是国内自动驾驶领域的头部公司，以其独特的理论和“两条腿走路”战略而闻名。

享道、上汽与Momenta的合作，是业内公认最高效的Robotaxi发展模式——“金三角模式”（车企+技术公司+出行平台）。在这个模式中，三方各司其职：上汽负责提供可量产的车辆平台，Momenta提供核心的L4级自动驾驶算法“大脑”，而享道则提供规模化的真实运营场景和海量的数据“燃料”。

通过量产的辅助驾驶系统（L2）收集海量长尾数据，用于训练和迭代其完全无人驾驶（L4）算法。享道出行的庞大网约车队，成为了这个“飞轮”最理想的数据来源，能够源源不断地提供真实、复杂的路况数据，极大地加速了Momenta算法的成熟过程。

根据招股书及相关报道，截至2025年5月，享道Robotaxi已在上海、苏州等地完成超过33万次订单，累计行驶里程超250万公里，用户满意度接近100%。这些数据有力地证明了其技术方案的可行性和市场接受度，为未来的商业化扩张奠定了坚实基础。

如何打破Robotaxi“盈利无期”的魔咒？

尽管手握王牌，享道出行仍需直面整个Robotaxi行业共同的“盈利无期”魔咒。商业化的道路上布满了技术、成本和法规三大“拦路虎”。享道能否凭借其独特模式，闯过这道通往盈利的“窄门”？

自动驾驶技术在99%的场景下已相当成熟，但真正的挑战在于剩下1%的极端场景，如突发的恶劣天气、不规则的道路施工、无法预测的人类行为等。解决这些长尾问题需要海量的数据和算法的持续迭代，而任何一次失误都可能带来致命的安全事故，这是商业化落地的最大技术障碍。

根据弗若斯特沙利文的报告，当前Robotaxi的单车成本依然高昂，尤其是激光雷达、高精计算平台等核心硬件。虽然成本在快速下降，但加上高昂的研发、运营、维护及安全员成本，导致其单公里成本远高于传统网约车，短期内难以形成价格竞争力。

全球范围内，针对L4/L5级别自动驾驶的法律法规仍在探索和完善阶段，责任界定、数据安全等问题尚无定论。同时，公众对于将生命安全完全交予机器仍心存疑虑，信任的建立需要漫长的时间和无可挑剔的安全记录。

面对行业共同的挑战，享道出行并未选择激进的全面铺开，而是走出了一条相对务实、层层递进的商业化路径，其核心策略可以概括为“降本、增效、场景切入”。

享道最大的优势在于其“车企基因”，通过与上汽集团合作，推动Robotaxi车辆的“前装量产”，将传感器、计算单元等在车辆设计阶段就一体化集成。相比于在成品车上进行后装改造，前装量产能够大幅降低硬件成本、提升系统稳定性和可靠性，是实现Robotaxi单车经济性转正的关键一步。

享道的核心逻辑在于利用其庞大的网约车业务，为Momenta的自动驾驶算法提供海量的、高质量的真实世界驾驶数据。这形成了一个强大的“数据飞轮”：运营产生数据 → 数据驱动算法迭代 → 算法提升驾驶能力 → 更强的能力拓展更多运营场景 → 产生更多数据。这个闭环极大地提高了研发效率，加速了技术成熟，从而变相降低了研发的时间和资金成本。

享道并未一开始就挑战最复杂的城市全域运营，而是选择了如“上海国际旅游度假区-浦东机场”这样的特定专线进行商业化试点。这种策略的优势在于：场景相对固定，路况可控，易于实现技术和运营的闭环。在限定场景内跑通商业模式、积累运营经验、建立用户信任后，再逐步将成功经验复制到更多相似场景，最终实现从“点”（特定线路）到“线”（城市干道）再到“面”（区域覆盖）的稳健扩张。

与特斯拉的路径相比，享道的模式有显著不同，特斯拉通过向消费者销售搭载FSD的车辆，让全球数百万车主成为其“数据采集员”和“付费测试员”，走的是一条轻资产、广撒网的B2C路线。而享道则是典型的重资产自营模式，通过打造专属车队在特定区域提供服务。享道的模式更重，但场景更聚焦，商业闭环更直接，尤其是在法规严格、运营牌照稀缺的中国市场，这种与地方政府深度绑定的模式可能更具可行性。

IPO的“成人礼”，一场高风险的价值重构

享道出行的港股IPO，远非一次简单的融资活动。它更像是一场“成人礼”，标志着公司正从依赖母公司输血、追求规模扩张的“少年期”，迈向必须直面市场检验、以效率和技术驱动增长的“成年期”。这是一次深刻且高风险的价值重构。

其成败的核心逻辑链条已经非常清晰：能否用“正在改善”的传统网约车业务，为“极度烧钱”的Robotaxi未来持续供血，并在这场漫长的技术长跑中，成功跑通“车企+技术+平台”的独特协同模式。

享道出行并非在简单复制特斯拉的神话，而是在中国独特的市场环境和产业格局下，探索一条由车企主导的、更加务实的Robotaxi商业化路径。这条道路上，持续的亏损、激烈的竞争、严苛的合规是无法回避的“冰”，而技术突破带来的成本重塑和效率革命则是诱人的“火”。

最终，资本市场将用真金白银投票，检验享道出行能否将“全场景智慧出行综合体”的宏大故事，真正转化为可持续的商业价值。无论结果如何，这家背靠产业巨头、手握技术联盟的出行新势力，都已成为这场决定未来出行格局的终极赛跑中，最值得关注的选手之一。

作者：尼古

编辑：尼克

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